Néhány hónap alatt jelentősen megváltozott a dél-koreai részvénypiac működése: a korábban a globális konjunktúra és a félvezetőipari ciklus alapján értelmezhető Kospi mozgását ma már egyre kevésbé a makrogazdasági kilátások vagy a vállalati eredmények határozzák meg. A piacot elsősorban a hitelből kereskedő kisbefektetők, az egyedi részvényekre épülő tőkeáttételes ETF-ek és a Samsung Electronics valamint az SK Hynix köré koncentrálódó spekulatív tőkeáramlások mozgatják.
Gyors rali, majd éles korrekció
A Kospi értéke a forrás szerint fél év alatt gyakorlatilag megduplázódott; július első felében azonban már mintegy 20 százalékot veszített. Rövid idő alatt tehát egyszerre láthattunk történelmi ralikat és medvepiaci nagyságú korrekciót. A volatilitás növekedését jelzi, hogy a dél-koreai index történetében aktivált, legalább 8 százalékos eséshez kötött kereskedési megszakítások több mint fele az elmúlt hat hónapban történt, és a 6–8 százalékos napi indexmozgások megszokottnak számítanak.
Két részvény dominanciája
A piac torzulásának egyik kulcstényezője a koncentráció: a Samsung Electronics és az SK Hynix együttesen már a Kospi kapitalizációjának több mint felét teszik ki, így e két papír árfolyama lényegében meghatározza a piac irányát. Ennek fundamentális alapja valós: az SK Hynix vezető szereplője az AI-adatközpontokban használt HBM (high bandwidth memory) chipek piacának, amelyek az Nvidia és más gyorsítóchipek működéséhez elengedhetetlenek. A megnövekvő memóriaigény és adatközponti beruházások az SK Hynix és a Samsung profitvárakozásait és megítélését is jelentősen emelték.
Öngerjesztő hatású tőkeáttételes ETF-ek
A piaci turbulencia középpontjában az egyedi részvényekre épülő, rövid távon napi teljesítményt követő kétszeres tőkeáttételes ETF-ek állnak. Ezek a termékek naponta újrasúlyoznak: emelkedés esetén többletvásárlásra, eséskor pozíciócsökkentésre kényszerítik az alapkezelőket, ami felerősíti mindkét irányú mozgást. Normál esetben egy ilyen alap túl kicsi ahhoz, hogy jelentősen befolyásolja az alapul szolgáló részvényt, de a dél-koreai papírokra épülő tőkeáttételes termékek olyan gyorsan nőttek, hogy napi újrasúlyozási ügyleteik már magát a piacot is befolyásolják.
Példaként a Hongkongban jegyzett, kétszeres SK Hynix-kitettséget biztosító alap kezelt vagyona az év eleje óta több mint hússzorosára nőtt, és július közepén közel 8 milliárd dollárt tett ki, ezzel a világ legnagyobb, egyetlen részvényre épülő tőkeáttételes alapjává vált. Egyes hasonló termékek forgalma pedig már meghaladja az alapul szolgáló részvény átlagos kereskedési volumenének többszörösét.
Lakossági hitelrobbanás
A tőkeáttételes ETF-ek mellett a lakossági befektetési hitelek is felfokozták a ralit. A dél-koreai kisbefektetők részvényvásárlásra felvett hitelállománya júniusban rekordot döntött, és elérte a 38,6 ezer milliárd vonos (won) szintet. Július közepén az állomány még mindig nagyjából 23 milliárd dollárnak megfelelő összeg volt. A hitelből finanszírozott pozíciók emelkedéskor extra vásárlóerőt jelentenek, eséskor azonban gyorsabb, láncreakciós eladásokhoz és margin callokhoz vezethetnek.
Többszörös negatív visszacsatolások
A dél-koreai piacon párhuzamosan több negatív visszacsatoló mechanizmus működik: a tőkeáttételes ETF-ek csökkentik a kitettségüket, a hitelből kereskedő befektetők pozícióit kényszerből lezárják, az intézményi szereplők pedig a növekvő volatilitás miatt visszafoghatják kockázatvállalásukat. Ugyanez a mechanizmus felfelé is működött: az emelkedő árfolyamok újabb tőkét vonzottak, ami tovább táplálta a ralit. Az irány megfordulásakor azonban a korábbi erősítő hatás gyorsan a piac lefelé húzását eredményezheti.
Szabályozói reakciók
A dél-koreai pénzügyi felügyelet eleinte engedélyezte az egyedi részvényes tőkeáttételes ETF-ek hazai bevezetését azzal az indokkal, hogy a koreai befektetők külföldön amúgy is hozzáférnek ezekhez a termékekhez. A kereslet és a volatilitás azonban olyan gyorsan nőtt, hogy júliusra a szabályozó szigorított: leállította az új egyedi részvényes tőkeáttételes ETF-ek bevezetését, és augusztustól 10 millió vorgól 30 millió vonra emelte a kereskedéshez szükséges minimális egyenleget. A korlátozás a külföldön jegyzett termékekre is kiterjed. A hatóság óvatos, mert egy túl erős beavatkozás tömeges pozíciózárásokat és további piaci esést okozhat; ezért elsősorban az új tőke beáramlását próbálja lassítani, nem a meglévő pozíciók felszámolását.
Olcsó mutatók, de nem egyszerű vételi jelzés
A korrekció hatására a Samsung és az SK Hynix előretekintő P/E-rátája 5 alá csökkent, ami látszólag olcsó értékeltséget jelez. Ez azonban a memóriachip-ipar ciklikussága miatt nem feltétlenül egyértelmű vételi jelzés: gyakran éppen a ciklus csúcsán tűnnek a vállalatok a leginkább alulértékeltek. A befektetőknek ezért el kell választaniuk egymástól az AI hosszú távú növekedésére alapozó történetet, a memóriachip-ipar ciklikus profitbővülését és a tőkeáttételes termékek által hajtott rövid távú spekulációt.
Mit tanít a koreai példa az AI-szektornak?
A dél-koreai piac helyzete nem bizonyítja, hogy az AI-sztori véget ért: a chipek iránti kereslet továbbra is erős, és a Samsung, valamint az SK Hynix technológiai pozíciója kiemelkedő. Ugyanakkor a példa világosan jelzi, hogy egy erős fundamentális növekedési sztori mellett is kockázatot teremthet a széles körű pozicionáltság és a magas tőkeáttétel. Nem kell a teljes AI-beruházások összeomlása ahhoz, hogy jelentős árfolyamesés bekövetkezzen: elég a profitnövekedés lassulása, memóriaárak csökkenése vagy a tőkeáttétel visszahúzódása.
A jelen írás nem minősül befektetési tanácsadásnak vagy ajánlásnak.
